匯添富專(zhuān)戶(hù)投資經(jīng)理 饒晞浩
在經(jīng)歷了30多年風(fēng)馳電掣般的速度之后，我們將不得不面對中國經(jīng)濟這列火車(chē)頭正放慢腳步的事實(shí)——因為飛一樣的速度不再可持續。
國家統計局的統計公報顯示，2000年，中國的資本形成總額(固定資產(chǎn)凈增加+存貨凈增加)占當年GDP的比重為35.3%，當年GDP的增速為8%；在經(jīng)過(guò)了10年間不斷的投資之后，2010年中國的資本形成總額占當年GDP的比重已經(jīng)高達49.3%，而同年GDP的增速也不過(guò)為10.3%。投資對經(jīng)濟增長(cháng)的貢獻率高達54%，這是一個(gè)非常驚人的數字，這個(gè)數字不僅遠遠高于美國這樣的發(fā)達國家，也遠遠高于印度這樣與我們類(lèi)似的發(fā)展中國家。更重要的，讀者朋友們不用計算器就可以得到結論，中國固定資產(chǎn)投資對GDP的邊際拉動(dòng)效用已經(jīng)較10年前大幅下降。
高度依賴(lài)投資拉動(dòng)、且邊際收益持續下降的現象，顯示中國經(jīng)濟由勞動(dòng)力、科技創(chuàng )新和資本投資構成的全要素生產(chǎn)力的提升越來(lái)越接近瓶頸，其中扮演最重要角色的資本投資一旦減速，經(jīng)濟增長(cháng)就將明顯放緩——實(shí)際上這已經(jīng)在發(fā)生——即便我們擁有很高的儲蓄率和超強的政府執行力，長(cháng)期高強度的投資所帶來(lái)的越來(lái)越大的副作用都將對這種模式的持續性產(chǎn)生影響。目前看來(lái)，主要體現在以下兩個(gè)方面：
一方面，越來(lái)越低效的固定資產(chǎn)投資長(cháng)期、持續、大幅增長(cháng)，遠遠超出了可持續發(fā)展狀態(tài)下各種資源所能供給的限度：于是全球大宗商品價(jià)格一再刷新歷史記錄，勞動(dòng)力開(kāi)始短缺形成民工荒，工業(yè)與農業(yè)爭奪土地形成地荒，過(guò)度消耗和污染水資源造成水荒，還有電荒及各種荒……終于，難以遏制的通貨膨脹出現，威脅到經(jīng)濟穩定以及社會(huì )和諧，反過(guò)來(lái)必然促使中國踩下了固定資產(chǎn)投資放緩的剎車(chē)。
另一方面，銀行信貸提供著(zhù)固定資產(chǎn)投資增長(cháng)的絕大部分燃料，不幸的是，我們這些年來(lái)向中國經(jīng)濟這列火車(chē)頭傾倒了過(guò)多的燃料。根據央行的公開(kāi)數據，2010年底中國金融機構人民幣貸款余額47.9萬(wàn)億元，而2006年底這個(gè)數字還只有22.5萬(wàn)億元。中國的金融機構在最近4年新發(fā)放的貸款余額超過(guò)了建國57年以來(lái)形成的貸款余額還綽綽有余。如此短的時(shí)間發(fā)放了如此大量的貸款，投向如此多低效益的長(cháng)線(xiàn)項目，形成大量諸如地方融資平臺這樣的風(fēng)險點(diǎn)——銀行當下僅僅因為這些項目尚能正常付息就不聲不響地將其作為正常貸款分類(lèi)——一旦經(jīng)濟出現下滑、抑或利率繼續上升，這些貸款尤其是這4年突擊發(fā)放的貸款，將如退潮后露出水面的礁石般撞碎銀行的資本安全底線(xiàn)。因此，我們便不難理解銀監會(huì )不斷提高銀行資本充足率門(mén)檻并千方百計約束銀行放貸能力、周小川行長(cháng)所謂“盡快引入宏觀(guān)審慎性框架”的背后是何種憂(yōu)慮。而化解這個(gè)憂(yōu)慮的唯一方法就是嚴控新增信貸閘門(mén)，處理存量信貸風(fēng)險——這是防范銀行資產(chǎn)風(fēng)險的必然選擇，也無(wú)疑將吸走固定資產(chǎn)投資增長(cháng)的燃料，以釜底抽薪的方式迫使固定資產(chǎn)投資增速乃至經(jīng)濟增速放緩。
固定資產(chǎn)投資減速，必將對A股的投資環(huán)境產(chǎn)生巨大的影響。按照我國固定資產(chǎn)投資對GDP增速的貢獻率測算，固定資產(chǎn)投資增速下降5個(gè)百分點(diǎn)(例如從25%下降到20%)，GDP將下降3個(gè)百分點(diǎn)左右，即GDP增速將從10%-11%下降到7%-8%(這正是十二五規劃的目標)，這也許意味著(zhù)上市公司的盈利增速將從20%以上下降到10%左右甚至個(gè)位數，A股的整體估值中樞必將下移。對于A(yíng)股投資者而言，這是一個(gè)不得不接受的痛苦事實(shí)，而對于中國經(jīng)濟，這也是一個(gè)必須經(jīng)歷的調整。但是，為了明天中國經(jīng)濟的成功轉型，今天請讓我們以積極的心態(tài)來(lái)看待中國經(jīng)濟放慢腳步吧。
（來(lái)源：中國證券報 ）
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